美债曾是国际上流动性最强的投资资产之一，然而如今一场流动性浩劫却可能降临于其回购市场。数据显示，10年期国债回购利率周三暴跌至前所未见的历史最低水平-4%。

　　Curvature回购专家Scott Skyrm分析认为，只有当市场中出现大规模空头，市场流动性枯竭，才会出现回购利率跌至-4%这种极端情况。大量的空头平仓导致债券需求远超供应水平，最终将回购利率拉低至创纪录低位。

　　通常而言，该回购利率根本不可能跌至这一水平：若交易员未能将债券按时交割给对手，就会被收取高额的违约金，具体相当于低于联邦基金目标区间下限300个基点，即等同于-3%的回购利率。

　　这也预示着，当回购利率跌至-3%以下之后，直接以国债回购失败做处理就成为比空头回补更划算的选择。

　　根据美国证券集中保管结算公司(DTCC)数据，每日国债回购失败交易在3月3日达到640亿美元，为4个月最高水平。

　　至于为何最终会出现以高于违约金的交易失败费用来进行空头回补，原因有很多——包括让客户满意，避免内部会议/解释，以及要求补仓的内部规则等。但这些或许都还不足以解释市场缘何会如此疯狂，只能表明回购市场本身开始出现问题。

　　无论如何，上述反常现象都揭示出过去一周的美国国债动荡正以流动性下降为标志，导致证券借入方选择更具流动性的当前10年期美国国债，而不是旧的10年期国债，即便借入成本更低。

　　负利率意味着借入证券、借出现金的投资者在回购协议到期时不仅得不到补偿，还要倒贴。

　　BMO Capital的固定收益策略师丹·贝尔顿(Dan Belton)表示，10年期美国国债在回购方面正出现反常情况，这意味着借出现金来借入美国国债，还要倒贴3%至4%的利率。

　　在回购市场上，华尔街的金融机构从货币市场基金和其他投资者那里借款，并将其持有的美国国债和其他证券作为抵押品。回购市场上的贷款机构通常包括货币市场基金、保险公司、企业、市政当局、央行和商业银行等拥有过剩现金可供投资的机构。

　　值得留意的是，在2月下旬美国国债剧烈动荡之际，10年期国债回购利率尚还表现稳定。上周10年期国债市场中几乎没有空头头寸——这就是为什么在上周四的7年期国债拍卖后出现的大规模止损清算最多只是多头的回吐。但在那之后，大规模空头资金涌入市场。

　　目前，回购市场正在密切关注下周的10年期国债续发，希望能帮助释放压力。此前美国财政部在3月4日的公告中确认，下周将续发380亿美元美国10年期国债。

　　渣打银行美国利率策略师John Davies认为，这应该会对市场有所帮助，但眼下还有长达一周的时间，美国国债在这期间可能仍然非常动荡，回购市场的压力很可能仍然存在。