中咨领航研究结论

（1）企业股权重组是发生最频繁的重组行为。上市公司进行重组的有70%以上是股权重组。这说明上市公司最经常利用股权重组的财务效应来提升企业的利润率。股权重组在上市公司中频繁出现，是因为上市公司股权的流动性较好，不论是流通股还是股权分置改革之前的非流通股，其价值有市场价格作为参照，易于进行评估，真实性易于论证，也易于为投资者接受。在股权分置改革之前，很多投资者在中国资本市场上可以大大低于二级市场的协议价格获得上市公司的股权，这对于不以经营为目的的财务投资者很有诱惑力，会取得巨大的股权投资差额收益，对于实业经营者也很有利，这些都是股权重组发生频繁的重要动因。

（2）大部分股权重组没有产生理想的财务效应。从上述研究可以看出，在双方均为上市公司的股权重组样本中，股权出售方只有28.67%的样本重组当年的利润率高于重组前三年的平均利润率，股权购买方则仅有19.33%；而在仅购买方为上市公司的股权重组样本中，购买方也只有28.82%的样本重组当年的利润率高于重组前三年的平均利润率；在仅出售方为上市公司的股权重组样本中，出售方也不过仅有36.6%的重组当年的利润率高于重组前三年的平均利润率。我们还可以看出另一个规律，即股权出售方比股权购买方更能够产生财务效应，其利润率的改善更加明显。因此我们要更加注重利用股权的出售来改善企业的赢利能力。

（3）ST公司经常制造“惊天动地”的股权重组行为。在股权重组中，产生“惊天动地”的业绩改善或业绩下降的样本大都为ST类公司，这类公司业绩的“突飞猛进”大都是通过关联方之间的股权重组来实现的。很多ST类公司经常利用股权重组作为保“壳”的工具，将大股东盈利的子公司重组注入上市公司体内、将上市公司的亏损子公司重组给大股东等行为经常发生，这种股权重组行为提高了上市公司的利润，有利于资本市场和投资者情绪的稳定，但这种关联方股权行为没有改善上市公司业务盈利性的基本面，扣除重组的非经常性损益后公司的主营业务利润还是负数，不利于上市公司的长远发展。很多没有产生财务效应、利润率大幅度下降的股权重组，一般与关联方的利益输送或利益掏空等行为相关。

（4）企业很多股权重组是“被迫”进行的。中咨领航研究数据统计，在股权重组活动中，出售方有超过22%的公司前三年平均利润率为负数，有超过81%的公司前三年平均利润率低于6%；购买方当中有近10%的公司前三年平均利润率为负数，有超过66%的公司前三年平均利润率低于6%，大部分还是在被动的情形下进行的，股权重组经常作为上市公司保“壳”的手段，而进行与企业长期发展战略相适应的主动的重组行为还比较少。

中咨领航建议

（1）加强股权分置改革后续管理。加强对股权分置改革后资本市场的管理，有利于股权重组财务效应的产生。相关研究表明，股权的分散程度与资本市场发展的时间长短呈明显的正相关，由于我国资本市场发展的历史较短，资本市场上“一股独大”的现象还比较明显，这不利于形成股权制衡结构，不利于公司的理性决策，不利于消除大股东操纵下进行的非正常的股权重组行为。我们的制度必须加强对这种股权现状的管理。

（2）加快制度建设，消除“壳”资源影响。由于目前我国证券市场制度方面的因素，导致“壳”资源还存在较大的价值，几乎没有一家公司真正因为亏损被下市，造成很多股权重组的目的就是为了保证“壳”资源的利用价值，由此产生的很多利润率大幅度波动的不正常的股权重组现象。我们必须加快制度建设，消除不合理的“壳”资源价值，让股权重组回归到创造财务效应的目标上来，为企业的长远发展服务。

（3）强化信息披露的充分性和规范性。信息披露的不充分、不规范，不有利于控制内幕交易，也不利于相关研究提出正确的政策建议，因此必须强化股权重组过程中上市公司信息披露的充分性和规范性。美国证券市场很多信息的披露采用规范的表格形式加上必要的说明，这一点很值得我们借鉴。表格披露方式可以体现披露的规范性，必要的说明部分可以保证披露的充分性。